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美国融资租赁公司盈利模式分析及对中国的启示

孔永新、孙路、密书广 发表于 2014-07-17 22:20 0

一、美国融资租赁业发展回顾

融资租赁是20世纪50年代兴起于美国的新型融资方式,并逐渐成为与银行信贷、证券并驾齐驱的三大融资工具之一。美国等西方发达国家租赁渗透率已达到20%~30%,而中国2010年租赁渗透率仅为3.8%。融资租赁是主要基于资产价值而非承租人信用的融资方式。融资租赁这一创新性理念,使参与各方均得到好处。对设备制造商来说,可以扩大有效需求,促进销售。对出租人来说,设备的价值可以在客户违约时缓解风险,客户范围较之传统的完全依赖信用记录的银行信贷有所拓展。对终端用户来说,租赁可以使它们达到融资购买设备的目的,而且,租赁期末返回的安排可以使用户规避设备技术贬值的风险。美国融资租赁行业的发展与美国税收政策的演进密切相关。二战之后,美国为了促进企业资本性支出,于1954年出台了新税法,允许固定资产所有人加速折旧。而很多大型设备的使用人却没有足够的利润享受这项政策,这为现代租赁公司的兴起创造了条件。随着税收政策明确了“有条件销售”(融资租赁)和“真实租赁”(经营租赁)的区分,进一步消除了租赁业的税收风险,厂商背景的租赁公司因产品促销需要迅速发展起来。1962年,租赁业迎来了重要的政策支持:投资税收抵免,即设备所有者可获得设备价款7%的税收抵免①。这项政策使得出租人可以以较低的租金水平向客户出租设备,融资成本大大优于银行的贷款成本②。这些政策刺激经济效果明显,但对财政压力较大,在此后的几十年里反复被施行和取消。到目前为止,这项政策在部分政府鼓励项目中仍然存在,例如低收入人群住房项目,再生能源项目等等,租赁也仍然在这些项目中占据很大份额。

金融监管政策的变化推动了银行系租赁公司的发展。1963年-1997年,美国的银行监管当局逐步允许银行进入租赁行业。拥有充沛现金流和丰厚税前利润的银行,很快就成为了租赁业的重要力量。随着银行充分进入租赁业,以及税收激励的减少,独立租赁公司的竞争优势不再,逐渐向结构化资产融资市场转移。银行系租赁在融资租赁行业的地位继续提高,逐步占据了融资租赁业的半壁江山。

二、美国融资租赁公司发展及盈利模式分析

根据2010年Monitor Daily的排名,美国前50名设备融资/租赁公司的资产总额为5000亿美元左右,前20名为4342亿美元,行业集中度非常高。在前20名的公司中,排名第一和第二的分别是GE Capital(1312亿美元)和ILFC(386亿美元),这两家公司的情况比较特殊,不宜简单归入银行系租赁公司类别,但是它们都有较强的金融背景。而在其余18家公司中,银行系租赁公司10家(包括非美银行系租赁公司在美分支机构),资产1434亿美元,厂商系租赁公司8家,资产1210亿美元。

(一)美国银行系租赁公司盈利模式分析

以下以隐去真名的美国ABC租赁公司为例分析美国银行系租赁公司的盈利模式。ABC租赁公司是美国最大的银行系租赁公司,为全球超过7万客户提供设备融资服务,2007年资产达到347亿美元,收入达到14亿美元。ABC租赁公司的收入主要来源于三个方面:利息收入、交易收入和余值处置收入。

1.利息收入

利息收入是指租赁公司持有包括融资租赁、分期销售、设备贷款、经营租赁等资产产生的净利息收入。利息收入仍然是ABC公司最大的收入来源。虽然美国的银行业不存在利率管制,竞争比较充分,但作为美国一家大银行,ABC租赁公司的母银行仍然可以通过结算业务和存款业务获得大量低成本的稳定资金来源。根据该行2010年年报,无息存款约为2913亿美元,占全部负债总额超过14%,在有息负债中,普通存款账户、Now账户和货币市场存款账户合计规模约为5017亿美元,付息率仅为0.29%。ABC租赁公司与其他独立租赁公司不同,完全依赖母银行提供资金,即使在次贷危机导致金融市场紧缩,流动性匮乏的时期,该银行也保持着庞大的资产负债表,获得大量的净利息收入。从实质上说,ABC租赁公司是其母银行的一个重要资金运用平台,为母银行大量的低成本资金寻找相对安全的高收益出口。

ABC租赁公司的生息资产主要来自三个方面:直接营销、间接营销(主要与厂商合作)以及购买其他机构的资产。在直接营销方面,ABC租赁公司采取的是双条线并行的模式,即一方面与母银行全面整合,借助母银行的营销网络,开展营销和项目引荐工作;另一方面,ABC租赁公司也建立了自己的客户渠道部门(如商业租赁部门)和产品渠道部门(如公务机融资、商用航空集团、能源业务部门等)。间接营销方面,ABC租赁公司主要通过其全球厂商金融服务部门(GVF)完成。GVF通过与大型设备制造商建立长期的合作,由制造商及其分销网络开展租赁营销,而由ABC租赁公司直接放款或者打包购买来获得相应的租赁资产。此外,ABC租赁公司还有一支活跃的资产交易和收购团队,负责在租赁的二级市场筛选、分析和收购其他租赁公司需要出售的租赁资产。

2.交易收入

交易收入是指租赁公司通过组织银团、出售及重组现有资产获得的手续费和价差收入。虽然持有租赁资产可以获得长期稳定的净利息收入,但持有租赁资产会面对较大的信用风险,需要消耗相应的风险资本,而且无法在当期形成较大金额的收入。因此,ABC 租赁公司采取的是“Origination and Distribution”的策略,即在业务营销开始阶段就通过银团或者出售的方式处置形成的租赁资产,获得手续费或者价差收入。在持有资产的过程中,ABC租赁公司的资产管理团队会监控资产组合的质量和市场情况,如果出现信用恶化、集中度过高等情况,或者财务预算部门需要额外的交易性收入,资产交易部门将会在租赁二级市场卖出相关资产。

随着资产证券化的繁荣,租赁资产的重组和证券化也是获得交易性收入的一个重要组成部分。ABC租赁公司根据市场偏好,按信用风险高低,期限长短等不同的标准将一个或一组租赁资产切分成不同属性的资产支持证券并分别卖出或者部分持有。由于证券化创造了更高的流动性,因此资产的重组和证券化普遍可以降低收益率,进而降低租赁公司的融资成本,使得ABC租赁公司可以在短期内获得可观的价差收入。

由于ABC租赁公司背靠具有稳定低成本融资渠道的商业银行,因此,在市场流动性收紧的环境中,ABC租赁公司反而能获得更多的业务机会。从2008年到2011年的净利差来看,我们观察到银行系租赁公司的净利差普遍达到历史最好水平,这也使得银行系租赁公司在未来市场流动性缓和之后能够获得更多的交易收入。

3.余值收入

余值收入是指租赁公司在租赁业务中因为设备回收再出售或者再次租赁获得的价差收入。对经营租赁,ABC租赁公司往往使用较高的折旧率,在账面保持较低设备净值。客户提前终止合同,选择购买设备时,或者ABC租赁公司按照市场价格转卖或者再次租赁设备时,往往能够获得高于账面价值的价格,从而产生余值收入。与厂商系租赁公司相比,银行系租赁公司在设备估值、设备管理能力和影响力方面仍然存在一定差距。因此,ABC租赁公司将承担余值风险的设备限定于少数市场透明度较高的大型通用设备,如飞机、铁路设备等。

(二)厂商(制造商)租赁公司的盈利模式

随着设备融资理念认可度的提高,租赁公司融资解决方案的价值日益显现。一些大的制造商建立了自己的附属融资机构,提供贷款或租赁服务。美国发达的直接融资市场降低了优秀厂商租赁公司融资的成本,也间接的提高了厂商租赁公司相对于银行系租赁公司的竞争力。时至今日,虽然融资租赁的金融属性越来越强,银行系租赁公司的市场份额越来越大,但厂商租赁公司仍然可以凭借其独特的设备管理、客户把握以及风险承受能力,占近30%的市场份额。

与银行不同,制造商开展租赁交易,其动机更侧重于促进自身产品的销售,部分财务状况优秀的厂商才可以利用其高于一般下游客户的信用资质获得额外的利差收入。此外,借助制造商本身对设备的天然熟悉,以及其营销和售后网络与客户的紧密联系,租赁物的回收和再营销不仅仅是厂商租赁公司控制信贷损失的手段,更是重要的收入和利润来源。

1.卡特彼勒金融的盈利模式分析

卡特彼勒是世界最大的工程机械制造企业。卡特彼勒金融的主要业务是为卡特彼勒的客户和经销商提供零售和批发金融包括租赁支持,其2011年末资产规模达到301亿美元,利润达到3.9亿美元,是全美最大的厂商租赁公司。

(1)促进设备销售是卡特彼勒金融租赁业务的最大贡献,但也是隐形贡献,并不体现在其盈利之中。卡特彼勒金融的经营目标首先是促进本企业设备的销售,它的租赁门店起到了提供短期工程解决方案、培训潜在客户和培育长期客户的多重功能。虽然卡特彼勒金融租赁业务无法从扩大销售中获得更多账面的收益,但其对企业整体销售和业绩的提升和贡献,要远远超过其账面反应的利润数字。这一能力是厂商租赁公司特有的,也有很高的进入门坎,银行系租赁公司难以望其项背。

(2)利差收入。利差收入仍然是卡特彼勒金融最大的收入来源。这种盈利模式依赖于两个关键性因素:一是制造商和下游客户之间存在较大的融资资质差异;二是存在运行良好的、具有一定深度的直接融资市场。卡特彼勒金融的穆迪长期信用评级为A2,良好的信用状况以及稳定的资产组合使其能够不依赖于银行信贷,直接通过发行商业票据和中期票据获得所需的大量低成本融资。据2011 年的年报显示,卡特彼勒金融的短期债务约39亿美元,其中商业票据28亿美元,资金成本为1.0%,即期票据5.5亿美元,资金成本为0.9%;长期债务216亿美元,其中中期票据200.6亿美元,资金成本3.9%。这些融资的成本均属于市场最低的范畴。与此同时,在工程机械的用户中,存在大量中小企业、个人经营者,以及资信状况低于卡特彼勒的大量承包商,他们因为规模或者盈利等原因,不仅难以从资本市场或者货币市场直接融资,也难以获得银行的贷款。这类客户能够接受远高于卡特彼勒融资成本的利率,为其获得稳定的利差水平奠定了客户基础。

(3)余值收入。厂商租赁公司的另一项主要收入来自于设备的余值。作为设备的制造者,厂商对所回收二手设备的价值有着更准确的了解;也有现成的生产能力、技术手段和零配件用于翻新设备;此外,厂商为销售及售后维护建立的网络同样可以用来进行二手设备的销售或者再次租赁。总之,厂商租赁公司在设备回收和处置方面有着其他租赁公司无法比拟的优势。厂商租赁公司在处理余值方面的优势,同样体现在其信用风险损失控制方面。卡特彼勒租赁公司2011年的数据显示,其租赁的逾期率为3.54%,而实际损失率仅有0.7%,违约债项的回收率高达80%左右,远远高于一般银行从获得同类抵押品中的坏账回收率(约为50%-60%)。

2.IBM全球金融(IBM GlobalFinance,IBMGF)的盈利模式

与卡特彼勒租赁盈利模式相同的是,IBMGF同样存在三种收益模式:促销、利差和余值。但与卡特彼勒租赁有所不同的是:IBMGF更注重余值管理和余值收入。资料显示,IBMGF 2010年和2011年收入的47.4%和48.1%来自于设备的销售,而这些设备绝大多数为租赁期末返还的旧设备。

IBMGF的业务模式源于如下业务逻辑:(1)IBMGF经营的租赁物主要是IT 设备,其贬值主要不是物理损耗,而是来自技术性贬值以及当前用户性能升级的需求。(2)IT 设备及其系统的使用具有一定的阶梯性。一流公司和业务量大的公司使用最新的设备和系统;次一等的公司对IT 系统性能的要求往往较低。这为IBMGF高价营销二手设备提供了更大的市场。(3)IT 系统的升级换代具有复杂性和延续性,IT设备的余值评价更专业而且更不透明。

IBM作为专业的IT设备制造和相关软件系统的开发企业,以及整体系统方案提供商,具备的专业优势更加明显,他们通常将新设备的营销和旧设备的回收有机的结合在同一个解决方案中。

(三)独立第三方租赁公司的盈利模式分析

按美国租赁协会研究人员的观点,独立类的设备租赁及融资公司一般具有以下特点:独立融资;超过50%的业务保持在财务报表上;不被一家银行或设备制造商或产业公司所控制;通常难以得到母公司或政府的担保;不受银行监管当局监管。

在成熟的市场经济环境中,我们发现独立类租赁公司具有天生的不足:融资成本高。银行具有天然的低成本资金,实力强的制造商也可以为其租赁子公司提供较低成本的资金。随着市场的竞争越来越向价格竞争靠拢,独立类租赁公司的生存空间也越来越小。在上世纪90年代,从年度新增业务规模及融资余额两项指标来看,独立类租赁公司都占行业整体的25%左右,但从1999到2009年间,美国银行及制造商所属租赁公司的新增业务规模占行业的百分比从46%增加到81%的同时,独立类租赁公司的占行业的百分比则从24%下降到4%。Alta咨询公司做过一项调查,它与25位独立类租赁公司的高管做过交流,向他们提供了9项收入来源,要求他们根据自己的经验和观察就其重要性进行排序。调查结果显示:余值收入和利差收入是独立类租赁公司收入的主要来源。

三、中国银行系租赁公司盈利模式分析及启示

(一)盈利模式决定于业务模式和股东战略,进而主要决定于外部环境

从美国租赁业的历史和发展现状,我们可以看出,决定租赁公司盈利模式的是租赁公司的业务模式,即做什么(市场定位),如何做(交易结构和产品),与谁(客户)做。而业务模式的确定或选择,除了股东的战略定位,很大程度上决定于外部环境,即法律、税收、会计、监管和有关行业政策以及金融市场等综合环境。

(二)中国银行系租赁公司盈利模式分析

目前银行系租赁公司主要的产品是融资租赁,主要的客户是母银行的大中型客户,利差收入成为盈利的主要来源。根据银行业协会金融租赁专业委员会发布的最新数据,截至2012 年6 月底,银监会监管的金融租赁行业19 家租赁公司的租赁资产合计约为6275 亿元,其中融资租赁资产约为5807 亿元,占全部租赁资产的92.54%。至于美国银行系租赁公司常见的其他两种盈利来源:交易收入和余值收入,在中国银行系租赁公司的盈利中占比甚微。其主要原因在于:中国直接融资市场不发达,深度不够,监管政策趋于谨慎,导致租赁资产的二级转让市场和资产证券化市场难以发展;二手设备市场不发达,导致余值收入模式只能在少数设备租赁领域开展;银行系租赁公司源自银行的管理团队和经营经验,具有较强的信用风险分析和管理经验,但缺乏对租赁物管理的专业人才和经验,更不用说对设备余值的估价和处置能力。

这一盈利模式尽管在租赁公司成立的初期比较有效,而且也在促进租赁公司业务发展方面起到积极的作用。但从发展的角度看,也有其局限性和不可持续性。

一是资本消耗过快,受资本约束,租赁公司不可能靠融资租赁产品持续扩大资产规模来增加利差收入,进而提高盈利性。未来的发展必须走业务结构和收入结构多元化的道路。

二是融资渠道单一和融资成本与资产收益不匹配。虽然银行系租赁公司可以通过母银行获得部分资金支持和事实上的信用增强,但由于监管部门对母银行对其子公司直接融资设有明确的比例限制,银行系租赁公司的主要融资来源是市场化成本的其他银行同业,远高于商业银行的融资成本。而租赁公司与母银行的风险偏好不可能偏离过大,这就大大压缩了租赁公司利差收入的空间。

三是融资租赁业务与母银行的信贷业务存在产品性质重叠的问题,并不符合银行设立租赁公司开展综合化和差异化经营的战略布局。

(三)美国租赁业对中国银行系金融租赁公司盈利模式发展方向的启示

从美国租赁业发展的历史看,租赁公司盈利模式也有一个从以利差收入为主逐渐向收入多元化的发展过程。中国银行系金融租赁公司经过近五年的快速发展,积累了一定的管理和经营经验,培育了相应的人才资源,下一步发展的方向,应该是借鉴美国租赁业发展的经验,调整业务模式,转向收入结构多元化的盈利模式。而要实现这一转变,需要相应外部环境的配合,也需要租赁公司自身的调整和提高:

1.外部环境需要的变化

(1)利率市场化,主要是存款利率的市场化。这会使银行利差水平下降,非银行金融机构价格竞争力相对提高;同时,利率市场化带来的利差缩小和定价敏感性增强,会促使各类银行和非银行机构在客户选择、业务选择等方面进一步分化,促进各类金融企业寻找各自的竞争优势,开发各自的特色业务。

(2)货币市场、债券市场以及各类衍生品市场在规模和深度两个维度扩展。作为专业从事大型设备融资的金融机构,金融租赁公司资产组合的平均期限普遍较长,而目前主要的资金来源于短期的同业借款,资金错配严重,流动性风险和利率风险很高。直接融资市场的发展,有助于缓解金融租赁公司融资成本过高、期限不匹配等问题;各类衍生品市场的发展也可以为金融租赁调整风险资产组合、进行资产负债管理提供了低成本的工具。

(3)资产证券化市场发展,为租赁公司开展资产管理和交易业务提供必要的市场平台。资产证券化不仅可以针对融资租赁资产,也可以针对经营租赁的高价值租赁物;既可以释放资产风险,解决租赁公司资本占用问题,也可以通过提高资产流动性,获得更高的流动性溢价收入,对于长期资产占大多数、资本总额偏小的租赁公司来说,资产证券化市场是调结构增收入的重要平台。

(4)监管机构允许银行系租赁公司向金融机构和非金融机构转让应收租赁款,使租赁公司能够通过组织银团、出售以及重组现有资产获得手续费和价差收入,增加交易收入。随着增值税改革的推进,租赁公司在税收方面的收益更为明显,通过租赁获得业务并通过应收租赁款转让卖出资产,可以实现银租共赢,发展类似美国银行系租赁公司“Origination and Distribution”的业务策略,有助于租赁公司的业务转型。

(5)监管机构对银行系租赁公司的监管,也要摆脱事事比照银行业务进行监管的惯性思维,要接受租赁公司“基于设备价值”而非“基于信用”融资的特点;要允许银行系租赁公司“走出去”,在境外设立经营机构或项目子公司,利用境内外两个市场在税收、融资和人才方面的优势,开展飞机、船舶等经营租赁,增加余值收入。

(6)二手设备市场进一步发展,余值收入实现的市场深度和广度大大提高。

(7)融资租赁有关的税收、法律和行业政策环境进一步改善和完善。

2.中国银行系金融租赁公司自身的调整

(1)利用母银行渠道优势(比如银租联动)以及产品创新(比如各种利益和风险匹配的厂商租赁结构等)的优势,获得合理的资产价格水平,维持稳健的资产负债表,为调结构创造稳定的财务环境。

(2)针对债券市场的投资需求和投资偏好,有针对性的与不同信用等级的客户开展租赁业务,然后通过资产交易方式或者资产证券化方式择时出售,获得较高的交易性收入。

(3)针对特定行业开展经营租赁获取余值收入。考虑到银行系金融租赁公司在设备方面的专业化程度以及设备交易市场情况,我们认为飞机租赁业务是租赁公司获取余值收入的首选,因为飞机的生产厂商少、主流机型价值比较稳定、余值市场较为发达和透明。另一个可供选择的领域是船舶租赁,但船舶市场的周期波动过大,只适合于规模较大和有经验的租赁公司。

(4)建立适应资产交易收入模式和余值收入模式需要的内部运行机制;培养和形成相应的人才队伍;同时加强与各类估价和设备管理等专业机构的合作,用其专业所长和服务,弥补租赁公司在这些领域的不足,形成互赢的合作模式。

四、结论

本文通过对中美租赁公司外部环境以及盈利模式的研究,发现租赁公司的经营模式和收入多元化,极大的依赖于金融市场和税收、监管等外部环境。在金融市场不发达,高度依赖银行间接融资的中国市场,银行和租赁公司等非银行金融机构之间,在融资方面存在事实上的双轨制,这极大的限制了租赁公司的发展空间。而相关税收、法律、监管和行业法规相对于租赁业发展的滞后和理解不够,制约了租赁公司的业务创新和发展。租赁公司应该积极开展行业合作和业务创新,共同推动中国金融市场的发展,推动税收和法律监管环境的完善。

本文作者孔永新为建信金融租赁公司董事长

文章来源:巴曙松研究员金融政策研究

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