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何通过逐步变更设立外商投资企业搭建海外上市“红筹架构”

讷言敏行君 发表于 2014-11-06 14:06 1

综合清科研究中心发布的数据

1,2014年前三个季度,共有153家中国企业在境内外资本市场上市,其中有72家企业在海外5个市场上市,占中国企业上市总数的47.1%。然而,受“10号文”的掣肘,中国企业海外“红筹上市”依旧无法做到“名正言顺”。

“10号文”第十一条对 跨境关联并购做了限制,不仅要求跨境关联并购要报商务部审批,而且亦规定“当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求”,但对于哪些情形属于“其他方式”,商务部等监管部门至今未做进一步明确。因此,为规避前述关联并购的审批障碍,企业和中介团队不得不小心翼翼地探寻境外“红筹上市”的突破口与新路径。

本文分析的三个香港上市案例在“红筹上市”路径上具有共同点,即在“10号文”生效以后,通过实际控制人之外的具有外籍身份的独立第三方人士或者实际控制人的近亲属,先将境内企业过渡为中外合资企业,然后实际控制人或其近亲属透过其在境外设立的离岸公司收购境内企业的剩余权益,使境内企业变更设立为外商独资企业,并通过境外重组将境内企业的权益全部置入境外上市主体的控制下,借此完成“红筹架构”的搭建并最终实现在香港联交所上市。另外,在具体操作这一模式时,三个案例又有各自的不同,通过分析,可以从中体会到企业和中介机构在实践中对“10号文”等相关法律法规的解读,并一步一步地试探、突破政策底线,为中国企业海外“红筹上市”模式创新提供借鉴。

案例一中国中盛资源(02623.HK)

中国中盛资源控股有限公司(“中国中盛资源”)2012年4月27日登陆香港联交所主板市场。早在香港上市之前,其境内主要附属公司山东兴盛矿业有限责任公司(“山东兴盛”)已启动A股上市工作,聘请证券公司进行上市辅导,并顺利完成股份制改造。然而,受2008年金融危机的冲击,山东兴盛的财务状况受到影响,不得已放弃A股上市计划,转而寻求海外上市。

引进境外投资者,山东兴盛变更为中外合资企业

山东兴盛2010年11月从股份公司改回为有限责任公司时,由李运德和李庚和分别持有95%和5%的股权。

朗伟国为加拿大国籍,在数次获邀考察山东兴盛并与李运德磋商后,决定对山东兴盛进行投资。2010年11月1日,郎伟国通过其开曼群岛公司 Fortuneshine Investment Ltd.(“Fortuneshine Investment”)在香港设立Shine Mining Investment Limited(“Shine Mining”)。2010年12月1日,Shine Mining与李运德、李庚和签订股权转让协议,据此,Shine Mining①以对价8,877,742.37美元向李运德收购其持有山东兴盛20%的股权;②以对价2,219,435.59美元向李庚和收购其持有山东兴盛5%的股权。山东省商务厅2011年1月7日批准该股权转让事项,山东省工商行政管理局2011年1月14日向山东兴盛颁发了新的营业执照。上述股权转让完成后,山东兴盛从一家内资企业过渡为一家中外合资企业,由李运德和Shine Mining分别持有75%和25%的股权,股权架构如下图。

 

境外上市主体以及其他系列控股公司成立

2011年2月8日,上市主体中国中盛资源在开曼群岛注册成立。同时,另外三家离岸公司即Alliance Worldwide Group Limited(英属处女群岛注册成立,“Alliance Worldwide”)、Ishine Mining International Limited(香港注册成立,“Ishine Mining”)以及鸿发控股有限公司(英属处女群岛注册成立,“鸿发控股”)也先后成立,并通过境外重组,最终形成如下股权架构。

 

中国中盛资源收购山东兴盛75%的股权,山东兴盛变更为外商独资企业

2011年2月20日,Ishine Mining与李运德订立股权转让协议,由Ishine Mining收购了李运德持有山东兴盛75%的股权,代价为27,853,200.00美元。由此,山东兴盛从一家中外合资企业变更设立为一家外商独资企业。

 

境外换股

如上图所示,郎伟国间接持有山东兴盛25%的股权并未纳入到上市主体中国中盛资源的控制之下,为此,双方在境外进行股权交换。2011年9月2日,朗伟国与 Alliance Worldwide签订股份转让协议,朗伟国向Alliance Worldwide转让其持有的Fortuneshine Investment的全部股权,作为对价,中盛资源控股分别向朗伟国全资拥有的Novi Holdings Limited(“Novi Holdings”)及All Five Capital Limited(“All Five Capital”)配发及发行200,000股股份及50,000股股份。这样,通过境外换股,山东兴盛的权益就全部被装入到上市主体中盛资源控股的名下,从而完成了山东兴盛香港“红筹”上市架构的搭建。

 

法律分析

根据“10号文”第二条的规定,“股权并购”是指“外国投资者购买境内非外商投资企业(‘境内公司’)股东的股权或认购境内公司增资,使该境内公司变更设立为外商投资企业”,郎伟国在收购山东兴盛25%的股权时,山东兴盛尚为境内公司,因此此次收购属于前述规定所定义的“股权并购”,应适用“10号文”的相关规定。

而进一步根据“10号文”第二十一条,“外国投资者股权并购的,投资者应根据并购后所设外商投资企业的投资总额、企业类型及所从事的行业,依照设立外商投资企业的法律、行政法规和规章的规定,向具有相应审批权限的审批机关报送下列文件”,山东兴盛被收购时,注册资本为人民币1.125亿元,根据外商投资企业投资总额与注册资本的比例要求 ,可以大致推测其投资总额低于人民币3.375亿。商务部2010年6月10日颁布的《商务部关于下放外商投资审批权限有关问题的通知》(商资发[2010]209号)规定,《外商投资产业指导目录》(2011年修订)鼓励类、允许类总投资3亿美元以下的外商投资企业的设立及其变更事项,由省商务主管部门负责审批和管理。根据《外商投资产业指导目录(2011年修订)》,铁矿勘探、开采及选矿均属于鼓励性外商投资产业,而钛矿勘探属于允许类外商投资产业,因而就不难理解Shine Mining收购山东兴盛是由省级商务主管部门批准。

另外,从“10号文”第二条看,“股权并购”的目标企业是“境内非外商投资企业”,即内资企业。商务部颁布的《外商投资准入管理指引手册》(2008年版)则进一步明确,“已设立的外商投资企业中方向外方转让股权,不参照并购规定。 不论中外方之间是否存在关联关系,也不论外方是原有股东还是新进投资者。并购的标的公司只包括内资企业”。2011年2月20日,李运德通过香港公司 Ishine Mining收购其本人持有山东兴盛75%的股权时,山东兴盛已变更为中外合资企业,不再是内资企业。因此,根据前述规定,此次股权收购并不适用“10号文”,因而无需按照“10号文”第十一条的规定报商务部审批。相反“10号文”第五十二条第二款规定:“外国投资者购买境内外商投资企业股东的股权或认购境内外商投资企业增资的,适用现行外商投资企业法律、行政法规和外商投资企业投资者股权变更的相关规定,其中没有规定的,参照本规定办理。”也就是说,李运德在跨境收购其本人持有山东兴盛75%的股权时,应遵守《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》而不是“10号文”办理股权变更手续。

案例二龙光地产(03380.HK)

龙光地产控股有限公司(“龙光地产”)发源于广东潮汕地区,是一家专注于住宅物业市场的领先物业发展商,2013年12月20日在香港联交所主板挂牌上市。

龙光地产系2010年5月14日在开曼群岛成立的公司,为中国境内多家附属公司的最终控股公司。在筹备境外上市之前,整个龙光集团的业务由公司前身广东龙光(集团)有限公司及龙光地产股份有限公司(“龙光地产股份”)进行,其中,龙光地产股份则分别由广东龙光(集团)有限公司、惠州大亚湾润铭置地有限公司及其他14名个人组成的群体分别持有96.67%、1.97%和1.36%的股权。

深圳优凯思成立及境内重组

深圳优凯思成立于2008年4月1日,注册资本为人民币100万,成立之初,由龙光地产股份全资拥有。

为进一步综合住宅物业发展业务,2009年11月,龙光集团进行了一系列境内重组,将龙光地产股份的所有住宅物业发展业务的附属公司转让给深圳优凯思。

深圳优凯思变更为中外合资企业——金泓收购深圳优凯思25%的股权(“25%股权收购事项”)

金泓(香港)投资有限公司(“金泓”)2009年12月15日在香港注册成立,由乐韵国际有限公司(“乐韵”)全资拥有,后者系一家2009年11月12日在英属处女群岛成立的公司,成立之时由张学铭全资拥有,2009年12月7日,林坤雄成为乐韵的唯一实益拥有人,即张学铭在林坤雄的信托下持有乐韵和金泓的全部股权以及深圳优凯思25%的股权。根据招股章程的披露,林坤雄和张学铭均为独立第三方,与公司、公司股东、董事、高级管理层及各自的联系人没有其他关系(包括业务、雇佣及亲属关系)。

2009年12月14日,龙光地产股份与金泓签订股权转让协议,金泓据此收购了深圳优凯思25%的股权,代价为人民币1.25亿元,该收购事项2010年1月13日由深圳市科技工贸信息委员会予以批准,并于2010年2月4日完成,而1.25亿元收购款则在深圳优凯思获得更新营业执照后三个月内到期支付。深圳优凯思获得更新的营业执照,变更为中外合资企业。

 

深圳优凯思变更为外商独资企业——润铭收购深圳优凯思75%的股权

润铭(香港)投资有限公司(“润铭”)2007年9月27日在香港注册成立,由润铭投资有限公司(“润铭投资”)全资拥有,而润铭投资则由张学铭全资拥有的鸿骏隆控股有限公司(“鸿骏隆”)全资拥有。2010年9月9日,鸿骏隆按面值1美元将润铭投资的全部已发行股份转让给纪凯婷(纪海鹏的女儿,取得龙光地产最终控股权前,为圣基茨吉尼斯公民),纪凯婷成为润铭投资的注册股东和实益拥有人。2010年11月30日,龙光地产向纪凯婷收购了润铭投资的全部已发行股本。润铭投资的股权变更如下图。

 

2010年4月17日,龙光地产股份与润铭签订股权转让协议,由润铭收购了深圳优凯思75%的股权,代价为人民币3.75亿元,该收购事项2010年9月25日获得深圳市科技工贸信息委员会的批准,并于2011年3月11日完成。

75%收购事项完成后,深圳优凯思变更为外商独资企业,分别由金泓和润铭持有25%和75%的股权。

深圳优凯思25%的股权重归纪氏家族——龙光地产收购林坤雄间接持有深圳优凯思25%的股权

在林坤雄通过金泓收购深圳优凯思25%的股权(即“25%股权收购事项”)时,交易双方约定1.25亿元收购款在深圳优凯思获得更新营业执照后三个月内到期支付。然而,由于资金问题,经多次协商并延缓付款期限,林坤雄仍无法按约支付收购款。

 

为保持深圳优凯思的外资企业地位,经纪海鹏与林坤雄协商,由纪凯婷按代价1200万港元向林坤雄收购其持有乐韵的全部已发行股份,这样,深圳优凯思25%的股权重新回到纪氏家族的控制之下,即龙光地产通过乐韵间接持有深圳优凯思25%的股权。林坤雄退出乐韵后,金泓以取得的离岸银行贷款向龙光地产股份支付了收购款人民币1.25亿元,25%股权收购事项得以完成。

通过上述步骤,龙光地产完成了境外上市架构的搭建。下图仅为其境外上市股权架构的一部分。

法律分析

 

与前述“中国中盛资源”案例一样,龙光地产同样借助了独立第三方取得外商投资企业的性质,规避了关联并购审批。但不同的是,25%股权的对价当时并未支付,而是由交易双方约定在深圳优凯思获得更新营业执照后三个月内到期支付,尽管25%股权收购事项的行政审批程序已经完成,但收购事项并未交割完成。之后纪凯婷在境外间接回购了深圳优凯思该部分股权,并最终以离岸银行贷款支付了股权转让款,25%股权收购事项才得以完成,这一安排非常巧妙。

“10号文”第十六条规 定:“外国投资者并购境内企业设立外商投资企业,外国投资者应自外商投资企业营业执照颁发之日起3个月内向转让股权的股东,或出售资产的境内企业支付全部对价。对特殊情况需要延长者,经审批机关批准后,应自外商投资企业营业执照颁发之日起6个月内支付全部对价的60%以上,1年内付清全部对价,并按实际缴付的出资比例分配收益。”

从上述规定可以看到,对于股权转让或资产出售来说,审批机关的审核批准在先,而并购方支付对价的义务可以延后。龙光地产正是利用这个时间差,想出两全之策,一方面,假手第三方人士,让龙光地产取得“外商投资企业”的身份,为其后续变更为外商独资企业并最终成功登陆港交所奠定基础;另一方面,在25%股权收购事项完成之前通过纪凯婷收回该部分股权,防止该部分股权旁落他人之手,毕竟25%的股权远不止1.25亿人民币。

案例三嘉士利集团(01285.HK)

嘉士利集团有限公司(“嘉士利集团”)是一家在中国市场处于领先地位的大型饼干制造商,2014年9月25日成功登陆香港联交所主板,一跃成为“国产饼干第一股”,其中国境内主要附属公司广东嘉士利食品集团有限公司(前为开平市嘉士利食品有限公司,“广东嘉士利”)则位于中国著名“华侨之乡”、亦是世界文化遗产“碉楼之乡”的广东省开平市。

嘉士利集团的早期历史

嘉士利集团的历史可以追溯到1956年成立的公私合营企业开平县糖果饼干厂(“开平糖饼厂”)。1985年1月,开平糖饼厂改制为国有企业开平市嘉士利饼业公司(“嘉士利饼业”),并开始在其产品中使用“嘉士利”品牌名。1993年1月,嘉士利饼业作为发起人之一成立广东嘉士利集团股份有限公司(“嘉士利股份”),并由嘉士利股份继续以品牌名称“嘉士利”从事嘉士利饼业原来的糕饼生产业务。

经开平市资产管理委员会办公室批准,2005年6月8日,开平市国汇投资有限公司(“国汇”)和嘉士利饼业共同投资成立广东嘉士利(即广东嘉士利食品集团有限公司),并分别持有广东嘉士利90%和10%的股权。广东嘉士利成立以后,在2005年8月至2009年9月期间,通过租赁国汇、嘉士利股份的土地、厂房、生产设备以及其他附属生产资料从事生产经营。随着业务的不断发展壮大,广东嘉士利收购了前述相关重大生产资产,取代了嘉士利股份以“嘉士利”品牌从事饼干生产销售业务,之后嘉士利饼业和嘉士利股份均被注销。

综上,可以看到嘉士利集团的饼干业务始于开平糖饼厂,在经由嘉士利饼业和嘉士利股份发展后,最终由广东嘉士利承继。

中晨收购广东嘉士利的股权

广东嘉士利成立之初为国有企业,2007年6月改制为民营企业,由广东中晨实业集团有限公司(“中晨”)持有70%的股权,中晨后续分多次并最终于2013年10月收购了广东嘉士利的剩余股权,全资持有广东嘉士利。中晨成立于2004年8月2日,由嘉士利集团董事会主席、行政总裁兼执行董事黄铣铭及其家族成员黄翠红、黄仙仙、黄如娇和黄如君分别持有80%、5%、5%、5%、5%的股权。

黄铣铭及其家族成员在2007年通过中晨取得广东嘉士利的控股权后,进一步扩展糕饼生产业务,由广东嘉士利分别于2008年和2009年设立了邢台嘉士利食品有限公司(“邢台嘉士利”)和江苏嘉士利食品有限公司(“江苏嘉士利”)。同时,为配合公司发展战略,将饼干之外的非主营业务进行剥离。最终嘉士利集团境内附属公司的股权结构如下图。

 

广东嘉士利变更为中外合资企业——名彩收购广东嘉士利1%的股权(1%股权收购事项)

名彩投资有限公司(“名彩”)由黄仙仙通过名彩投资(海外)有限公司(“名彩〈海外〉”)在香港成立。黄仙仙为黄铣铭的姊妹,在收购广东嘉士利股权时为新加坡共和国公民,而名彩(海外)为一家英属处女群岛公司。

2014年1月21日,名彩与中晨签订股权转让协议,以227万元的代价收购中晨持有广东嘉士利1%的股权,该交易于同年2月11日获得广东省对外贸易经济合作厅的批准,并于2月24日完成。自此,广东嘉士利由一家纯内资企业变更为中外合资企业,由中晨和名彩分别持有99%和1%的股权(如图)。

 

广东嘉士利变更为外商独资企业——嘉士利(香港)收购广东嘉士利的全部股权

嘉士利(香港)有限公司(“嘉士利〈香港〉”)2013年12月24日在香港注册成立,为嘉士利有限公司(“Jiashili BVI”)的全资附属公司,而Jiashili BVI为上市主体嘉士利集团的全资附属公司。

嘉士利集团2013年12月19日在开曼群岛成立,成立之日由认购人将全部已发行股份转让给开元投资有限公司(“开元”),开元则2013年12月5日在英属处女群岛注册成立,由钜运环球有限公司(黄铣铭全资持有,“钜运”)、翠岛环球有限公司(黄翠红全资持有,“翠岛”)、弘颖投资有限公司(黄如娇全资持有,“弘颖”)、博慧投资有限公司(黄如君全资持有,“博慧”)及名彩(海外)(黄仙仙全资持有)分别拥有80%、5%、5%、5%、5%。

2014年3月28日,嘉士利(香港)分别与中晨、名彩签订股权转让协议,收购了彼等各自持有广东嘉士利99%和1%的股权,代价分别为人民币22473万元和人民币227万元,该等交易于2014年4月4日完成。至此,广东嘉士利成为嘉士利(香港)全资持有的外商独资企业,嘉士利集团的“红筹上市”架构搭建完成。

 

1%股权收购事项的法律分析

根据《中外合资经营企业法》第四条的规定,“在合营企业的注册资本中,外国合营者的投资比例一般不低于百分之二十五”。那么,广东嘉士利2014年2月24日被名彩收购1%的股权后(即1%股权收购事项),到底是中外合资企业还是内资企业?

从上述规定可以看到,法律并不鼓励设立外资比例低于25%的中外合资企业,但应注意到,上述规定在措辞上使用的是“一般不低于”,而不是“大于”或者“应该大于”等措辞,该规定或其他相关法律法规并没有禁止设立外资股权比例低于25%的外商投资企业,“法无禁止即许可”,因而外资比例低于25%的外商投资企业是为法律允许的。然而,在外商投资企业审批和登记的实际操作中,由于对上述规定以及其他有关外商投资法律法规等理解的分歧,部分外商投资审批机关和登记机关在比较长的时间内都将25%的外资股权比例视为外资进入的最低要求,以外资比例大于等于25%作为外商投资企业的审批和登记标准,把外资比例低于25%的企业登记为内资企业。

为厘清实践中存在的歧义,2002年12月30日,对外贸易经济合作部、国家税务总局、国家工商行政管理总局和国家外汇管理局联合颁布了《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》(外经贸法发[2002]575号)(“通知”),一方面再次重申“中外合资、中外合作外商投资企业的注册资本中外国投资者的出资比例一般不低于25%”;另一方面亦明确指出,“外国投资者的出资比例低于25%的,除法律、行政法规另有规定外,均应按照现行设立外商投资企业的审批登记程序进行审批和登记。通过审批的,颁发加注‘外资比例低于25%’字样的外商投资企业批准证书;取得登记的,颁发在‘企业类型’后加注‘外资比例低于25%’字样的外商投资企业营业执照”。同时,《通知》第五条规定:“外国投资者收购境内各种性质、类型企业的股权,该境内企业应当按照国家有关法律、法规的规定,依现行的外商投资企业审批程序,经审批机关批准后变更设立为外商投资企业,并应符合外商投资产业政策。批准后,由审批机关颁发外商投资企业批准证书,工商行政管理机关颁发外商投资企业营业执照。”因此,无论外国投资者是在境内参与设立新公司,还是收购境内企业的股权,其入股后变更设立的企业的性质均为“外商投资企业”,如果外资股权比例低于25%,则需颁发加注的批准证书和营业执照,外资比例低于25%并不影响“外商投资企业”的性质。

“10号文”也做出了类似规定,其第九条第二款进 一步阐释和厘清了外资比例(25%)、外商投资企业性质和外商投资企业待遇三者关系,即企业外资比例是否高于25%是决定企业能否享受外商投资企业待遇的标准,与企业性质没有关系,外资比例低于25%的企业也可以通过审批获得加注的批准证书并登记为外商投资企业。在商务部外资司2008年12月18日颁布的《外商投资准入管理指引手册》(2008年版)中,“外商投资企业”被界定为“外国投资者及外商投资性公司在我国境内依法设立并取得外商投资企业批准证书和营业执照的企业,不论外资比例是否达到25%”。

目前,就在香港上市的中国企业而言,更多是通过实际控制人变更国籍或者利用“10号文”生效日即2006年9月8日之前设立的外商投资企业来搭建“红筹架构”,而上述案例的成功是否意味着那些不受外商投资限制或禁止的境内企业可以参照上述模式进行“红筹上市”,答案似乎是肯定的。

声明:

1.本文所采用的资料均来自香港交易所等机构公开披露的资料,不涉及任何商业秘密或个人隐私;

2.本文仅旨在探讨企业境外上市的有关法律问题,本文的任何内容在任何情况下均不构成法律意见或建议,如您需法律意见或其他专家意见,请向相关专业人士进行咨询;

3.如您就境外上市有任何法律问题,欢迎通过ymlawyer@163.com或@讷言敏行君联系我们。

 http://zero2ipo.com.cn/

即商务部、国务院国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局等六部门2006年8月8日联合颁布并于2009年6月22日由商务部进一步修订的《关于外国投资者并购境内企业的规定》,俗称“10号文”。

《关于外国投资者并购境内企业的规定》第十一条境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司,应报商务部审批。

当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。

投资总额在3000万美元以上的,其注册资本至少应占投资总额的三分之一,其中投资总额在3600万美元以下的,注册资本不得低于1200万美元。

即《关于外国投资者并购境内企业的规定》。

该条款的内容同样体现在1997年9月29日对外贸易经济合作部和国家工商行政管理局发布的《〈中外合资经营企业合营各方出资的若干规定〉的补充规定》中,该行政法规已于2014年3月1日被《国务院关于废止和修改部分行政法规的决定》(国务院令第648号)废止,但2014年6月17日商务部为贯彻落实国务院令第648号文以及《国务院关于印发注册资本登记制度改革方案的通知》(国发[2014]7号)而发布的《关于改进外资审核管理工作的通知》并未明确取消股权转让或资产出售的对价支付时间限制,因此该条款是否不再执行尚不清晰,需商务部进一步明确。

黄翠红为黄铣铭的配偶,黄仙仙、黄如娇和黄如君为黄铣铭的姊妹。

特殊情形:①《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》规定,外商投资股份有限公司上市发行股票后,其外资股占总股本的比例不低于10%;②《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》第二十一条规定,投资者减持股份使上市公司外资股比低于10%,且该投资者非为单一最大股东,上市公司应在10日内向审批机关备案并办理注销外商投资企业批准证书的相关手续。

“10号文”第九条第二款外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例低于25%的,除法律和行政法规另有规定外,该企业不享受外商投资企业待遇,其举借外债按照境内非外商投资企业举借外债的有关规定办理。审批机关向其颁发加注“外资比例低于25%”字样的外商投资企业批准证书(以下称“批准证书”)。登记管理机关、外汇管理机关分别向其颁发加注“外资比例低于25%”字样的外商投资企业营业执照和外汇登记证。



1条评论
307252697 2014-11-14 16:20
很不错,期待您再出一个关于VIE架构的文章
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